金融月评｜今年倒春寒究竟有多冷？

2022-03-16 21:11:01 来源：中国文化报道网作者：Admin 分享：

今年前两个月的经济运行与货币金融数据已悉数公布，但市场对于数据的狐疑再次说明本次经济下行筑底的复杂。例如，针对统计部门对经济运行数据“好于预期”的定性，市场更为关注同比增速-18%的水泥产量和-40%的百强开发商销售面积等高频数据；对于2月份大幅回落的社会融资和信贷数据，市场对央行采取降息与降准的政策预期再次快速升温；而3月份以来A股市场持续下跌则显示出当前市场心理的脆弱，不少投资者选择离场的方式来规避不确定性风险；加之外部诸多剧变叠加，俄乌停火谈判至今无进展，欧美还在不断升级全面孤立俄罗斯的制裁措施，以及伊核协议谈判达成预期落空等事件，持续冲击着国际金融市场，并快速传染和波及国内市场。

面对上述诸多变化，究竟该如何认识当前经济运行现状和金融环境呢？

首先，经济运行的结构性矛盾依然突出。

虽然市场更加在意某些还处于负增长的高频行业数据，但统计局对前两个月宏观数据“好于预期”的定性显示，宏观部门对经济运行面临下行风险严峻程度的预期明显要高于市场，加之宏观层将今年经济增长预期目标设定在5.5%左右，较去年下调了0.5%个百分点，对中国经济进入“5”时代予以政策确认。自2014年进入增速换挡期以来，宏观预期目标的调整遵循着对前期实际增长情况的确认，即按照0.5%调整幅度逐步降低增速预期目标。但如果按照2015年以来经济增速趋势线来衡量，即便实现了5.5%左右的增长，经济增长轨迹依然低于趋势线，即经济产出缺口的修复任务依然没有彻底完成

图1：经济增速预期目标和产出缺口情况数据来源：国家统计局

图1：经济增速预期目标和产出缺口情况数据来源：国家统计局除了总量方面的仍处于修复阶段之外，当前经济运行的结构性矛盾还是十分突出。尤其是年轻人就业情况不容乐观，目前服务业PMI指数的就业指标仅为47%，全国城镇调查失业率已升至5.5%，其中16-24岁人口调查失业率为15.3%，外来户籍人口调查失业率为5.6%，这些指标均反映服务业的修复始终缓慢，相应产生的结构性就业压力十分巨大，今年高效应届毕业生人数超过1110万，较往年多了300多万，目前年轻人的就业压力有增无减

图2：调查失业率情况数据来源：Wind

其次，金融环境仍处于“量缩价降”的状态。

在上期月评中，曾就1月份强劲的金融数据提出“仅就1月份的数据，还难言融资环境宽松状态已经确立……1月份呈现出‘宽信用’的持续性，还要等待二月验证”。如果延续之前“融资规模和银行融资成本的框架”（参见《金融月评｜等待二月确认》）来观察，当前金融环境仍处于“量缩价降”的状态，而且“宽信用”环境不仅尚未确立，甚至还弱于去年末的水平。另外，2月份居民长期贷款投放量首次净减少更是显示在经济下行压力下，居民部门已经开始主动去杠杆，目前社会融资规模的投放速度为31.8万亿/年，距离5.5%经济增速所需要的融资支持仍有一定差距

图3：融资环境变化情况数据来源：Wind

最后，政策层面的预期差影响不小。

针对2月份融资数据的大幅回落，市场普遍预期央行会采取相应的宽松措施，例如降低政策利率和降低法定准备金率等，但是3月15日中期借贷便利（MLF）维持2.85%不变，央行只是在到期续作1000亿规模的基础上，多做了1000亿，同时公开市场操作继续维持3月2日以来每天100亿和2.10%的7天逆回购（OMO）操作节奏，政策的稳态多多少少令市场预期落空

图4：央行政策利率和基础货币投放情况数据来源：Wind

图4：央行政策利率和基础货币投放情况数据来源：Wind究竟该如何看待当前的政策状态呢？虽然继1月份下调政策利率之后，目前政策利率就维持稳态，但鉴于外部利率环境在英美等央行已经开始趋势性收紧政策环境，相应中国政策环境是相对趋松的，加之目前中国的政策利率水平已经低于2020年对冲疫情时的水平。

在流动性方面，虽然央行并未通过MLF和公开市场操作放量投放资金，但人民银行已于3月8日发公告称今年依法向中央财政按月均衡上缴总额超过1万亿的结存利润，加之上缴利润还包括特定国有金融机构和专营机构，由此伴随财政可用资金的增加，财政放款规模必然会扩大，预计此因素在3月份就会显现出来，而在财政资金增加的带动，社会融资增速也有望回升。

综合这两方面因素，目前政策层面的压力主要来自于市场的政策预期差，其背后更多是市场预期严重不足所致，近日资本市场的剧烈波动也更加反映此问题，因此，当前政策迫在眉睫的是要扭转预期。3月16日国务院金融稳定发展委员会召开专题会议，研究当前经济形势和资本市场问题，并就宏观经济运行、房地产企业、中概股、平台经济治理、香港金融市场稳定等问题做出了具体部署，预期后续相关政策部门会出台更有针对性的措施来落实会议要求，相应市场预期预计也会随之改善。